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Was macht Nutanix?
Nutanix ist ein führender Software-Anbieter im Bereich Hyperconverged Infrastructure. Damit ist das nahtlose Management der Ressourcen in einer Hybriden Cloud gemeint. Der Begriff „Hybride Cloud“ bezeichnet eine heterogene Zusammenstellung von Ressourcen im eigenen Rechenzentrum (wie Server und Speicher) auf der einen Seite und Public Clouds (wie AWS, Azure und GCP) auf der anderen.
Das Management
CEO ist Rajiv Ramaswami, der Ende 2020 Gründer Dheeraj Pandey abgelöst hat. Ramaswami war vorher beim Konkurrenten VMware als COO tätig.
Ergänzung 3. Sept. 2021: Ein knappes Jahr nach seinem Antritt kann er auf Glassdoor mit 89% Zustimmung seiner Mitarbeiter punkten. Ramaswami war offenbar eine gute Wahl, der CEO-Wechsel ist ohne Turbulenzen gelungen.
Das Geschäftsmodell
Das zentrale Thema bei Nutanix ist seit Längerem die Umstellung von Hardware auf Software (inzwischen vollständig abgeschlossen) und von Software-Einmallizenzen auf Software Subskriptionen (inzwischen 87% Umsatzanteil). Insbesondere der Umstieg auf Subskriptionen hatte den vorher bekannten Effekt, dass Umsätze in die Zukunft verschoben werden und sich das Umsatzwachstum daher temporär verlangsamen würde. Ich gehe davon aus, dass dies der Hauptgrund für die zwischenzeitlich längere Kursschwäche von Nutanix war.
Inzwischen kann man Nutanix also als SaaS-Unternehmen betrachten, wobei die durchschnittliche Länge der Verträge immer noch bei über 3 Jahren liegt. Das Ziel, die Vertragslänge auf 1 Jahr zu drücken, bedeutet also weiterhin Gegenwind bei den Umsätzen. Daher sollte man Nutanix unbedingt nach dem Annual Contract Value (ACV) bewerten, der alle Umsätze auf 1 Jahr Vertragslänge normiert. Nur so lassen sich sinnvolle Vergleiche mit den Vorjahren ziehen.
Aufgrund der fundamentalen Bedeutung des „Betriebssystems für die Hybride Cloud“ und des SaaS-Geschäftsmodells halte ich die Umsätze von Nutanix für sehr stabil. Die Wachstumsgeschwindigkeit kann freilich variieren, jedoch dürfte sich in den nächsten Jahren das tatsächliche Wachstum nicht mehr nur im ACV, sondern mehr und mehr auch in den Umsätzen widerspiegeln. Ich gehe daher von einem beschleunigten Umsatzwachstum und damit einhergehend von einer steigenden Aufmerksamkeit unter den Investoren aus.
Die Kunden
Nutanix hatte zuletzt knapp 19.000 Kunden, je Quartal kommen etwa 800 hinzu.
Die Konkurrenten
Hyperconverged Infrastructure bieten neben Nutanix auch VMware (VSAN/VxRail), Cisco (Hyperflex), HP Enterprise (SimpliVity), IBM (Spectrum Storage), Dell (VxRack), Commvault (HyperScale) und NetApp (SolidFire) an.
Der Burggraben
Nutanix ist laut Gartner zusammen mit VMware führend im Bereich HCI. Der Marktanteil liegt bei etwa 34%. Der Burggraben wird neben der Technologieführerschaft m.E. auch durch hohe Wechselkosten für den Kunden begründet. Einen Netzwerkeffekt sehe ich jedoch nicht. Angesichts der starken Konkurrenz muss der Burggraben unbedingt durch Investitionen in Forschung & Entwicklung zum Erhalt der Technologieführerschaft verteidigt werden. Insgesamt ein schmaler Burggraben.
Die Zahlen
EV / Sales 12M: 2,6 Jahre
Erwartetes Umsatzwachstum (ACV): 28%
Bruttomarge: 80%
Quasi-KGV: 5,9 Jahre
Quasi-PEG: 0,2
Free Cash Flow Marge 2018-2019: -1,7%
Efficiency Score: 28%
Current Assets / Current Liabs: 1,8
Eigenkapitalquote: 3,2%
Die Bewertung
Nutanix wirtschaftet aufgrund der hohen Wachstumsinvestitionen noch defizitär und sollte daher als Startup (nicht profitables Wachstumsunternehmen) bewertet werden.
Die 5 Komponenten des LionFolio® Enterprise Score habe ich so bewertet (ergänzt am 3. Sept. 2021):
- Management: 3,9
- Geschäftsmodell: 4,7
- Burggraben: 3,0
- Efficiency Score: 2,7
- Preis: 5,4
Unter Berücksichtigung aller Bewertungskriterien liegt Nutanix’ LionFolio® Enterprise Score bei guten 3,8 von 5 Sternen. Der hohe Score ergibt sich vor allem durch die sehr günstige Bewertung bei einem SaaS-Unternehmen, das jährlich mit 25% wächst.
Nutanix ist daher im wikifolio Wachstumsstarke Disruptoren eine langfristige Position.
Nutanix läuft jetzt wie auf Schienen: die Profitabilität konnte im Q2 mit +8% Free Cash Flow Marge nochmals deutlich gesteigert werden und liegt nun erstmal seit mindestens 2 Jahren im positiven Bereich!
Das Wachstum des Run-rate ACV war mit +21% weiter leicht rückläufig (wg. der schwachen ACV Billings während der 4 Corona-Quartale), angesichts der jetzt starken ACV Billings mit +25% jährlich Yo2Y kann man aber davon ausgehen, dass dieser sich in den nächsten Quartalen wieder Richtung 25% bewegen wird.
Der Efficiency Score lag im Q2 bei soliden 29%, und angesichts des positiven Trends bei FCF und ACV Billings darf man erwarten, dass dieser in den nächsten Quartalen auf über 30% gesteigert werden wird.
Nutanix konnte im Q1 erstmals einen lang ersehnten Meilenstein erreichen: der erst für Ende 2022 avisierte Free Cash Flow Breakeven wurde mit -1% FCF-Marge fast 1 Jahr früher erreicht.
Das Wachstum der Run-rate ACV hat sich etwas verlangsamt auf jetzt 23%, das liegt sicherlich an den schwachen ACV-Billings im Corona-Zeitraum Mai 2020 bis Jan 2021. Die ACV-Billings lagen in den letzten 4 Quartalen im Vergleich zu 2019 aber stabil bei um die 20% Wachstum pro Jahr .
Die deutlich verbesserte Profitabilität ist im Hinblick auf die wieder aufgekommenen Zinsängste besonders wertvoll, denn in so einer Phase werden nicht profitable Unternehmen besonders kritisch gesehen.
Mit den Q4-Zahlen ist bei Nutanix der Knoten nun endgültig geplatzt: der Umsatz hat sprunghaft auf 19% Wachstum angezogen (im GJ 2021 ist er nur um 7% gewachsen). Dabei hat geholfen, dass sich die durchschnittliche Länge der Verträge nicht weiter verkürzt hat. Die aussagekräftigste Kennzahl „Run-rate ACV“ hat sich bei +26% Wachstum festgesetzt. Die FCF-Marge lag mit -11% ziemlich genau auf dem Jahresdurchschnitt.
Der Efficiency Score ist mit 15% also weiterhin deutlich ausbaufähig. Und genau das hat Nutanix laut CEO Ramaswami auch vor: „we provided a model targeting free cash flow breakeven in the second half of calendar 2022 and 25% annualized ACV billings growth through fiscal year ’25.“ sagte er im Earnings Call. Das hieße also, dass sich der Efficiency Score binnen 1 Jahres in die Größenordnung von 25% verbessern würde. Das sind tolle Aussichten! 🙂
Vielen Dank Gerrit für Deine tollen Einschätzung zu den einzelnen Aktien ! Ich bleibe hier weiter investiert. Grüße
Ich habe den Artikel nach den heutigen Q4-Zahlen aktualisiert. Das betrifft (ausschließlich) den letzten Absatz „Die Bewertung“. Zum einen habe ich jetzt die neue 5-Säulen-Struktur des LionFolio Enterprise Score (LFES) verwendet. Aufgrund des mittlerweile deutlich gestiegenen Aktienkurses ist insbesondere der Score für das Quasi-PEG gesunken (liegt aber immer noch bei überhohen 5,7 von eigentlich max. 5,0). In Summe hat sich der LFES von 4,4 auf 3,8 reduziert, was auch der Reduktion der Position im wikifolio entspricht.
Schöner Meilenstein im Q3: Nach 2 Quartalen mit stagnierendem Umsatz erzielte Nutanix nun wieder ein Wachstum von 8%. Aussagekräftiger ist aber nach wie vor der Annual Contract Value, der sich YoY um 25% erhöhte. Die ACV Billings beschleunigten sich dabei auf 18% Wachstum.
Für das Q4 wurden 23% Wachstum der ACV Billings prognostiziert. Diese scheinbar starke guidance relativiert sich aber durch das schwache Vorjahresquartal.
Der Kurs ist heute deutlich angesprungen, ich vermute hauptsächlich weil das schon länger vorhandene 2-stellige (ACV-)Wachstum nun endlich auch teilweise im Umsatz erkennbar ist.
Mein Fazit: Dabei bleiben, denn Nutanix zeigt keine Schwäche und die große Stärke (das Wachstum >20%) wird es in Zukunft wohl nicht mehr zu dem aktuell noch unglaublich günstigen Preis geben.
Sehr solide Q2-Zahlen von Nutanix: im Jahresvergleich ist der Annual Contract Value um 28% gestiegen. Das Wachstum lässt also nicht nach, die guidance von 25% wurde deutlich übertroffen.
Besonders erfreulich ist zudem, dass die Bruttomarge um 1,2%-Punkte gestiegen ist. Das zeigt, dass Nutanix durch die Fokussierung auf kürzere Vertragslaufzeiten höhere Preise erzielen kann.
Aufgrund des effizienteren Vertriebsmodells hat sich auch der Free Cash Flow auf -2% des ACV verbessert (Vorjahresquartal -7%).
Nutanix ist also voll auf Kurs: Das Geschäft wächst unvermindert bei steigender Profitabilität – großartig!
In Sachen Nutanix gibt es 2 weitere wichtige News:
1. Gründer und CEO Dheeraj Pandey plant seinen Abgang. Das müsste eigentlich Entsetzen hervorrufen, denn was kann es besseres für ein junges Unternehmen geben, als den Gründer und Visionär, der das Unternehmen groß gemacht hat, auch als CEO zu haben? In Kombination mit den weiteren Punkten wird jedoch ein Schuh daraus, der mittelfristig durchaus positiv zu sehen ist.
2. Nutanix hat seit 1. August die im letzten Kommentar erwähnte Kennzahl „Annual Contract Value“ zur Haupt-Inzentivierung für die Sales-Mannschaft erkoren. Das hat wichtige Konsequenzen: Während früher der Total Contract Value, also vor allem lange Laufzeiten, honoriert wurden, zählt jetzt vor allem der jährliche Umsatz. D.h. es gibt jetzt keinen Anreiz mehr, den Kunden langlaufende Verträge, ggf. unter Gewährung von Rabatten, aufzudrängen. Was zählt ist, was sofort reinkommt, also möglichst hohe Jahresgebühren ohne Rabatte. Diese sollen dann unter geringeren Sales-Aufwänden mehr oder weniger automatisch verlängert werden. Da die Verhandelei über Laufzeiten und Rabatte weitestgehend wegfällt, halte ich das für ein durchaus erfolgversprechendes Szenario. Der Sales-Prozess wird vereinfacht, die Kunden gewinnen durch kürzere Vertragsbindungen, Nutanix gewinnt durch höhere Preise und steigert somit die Profitabilität. Und da die Kunden ohnehin einen hohen Wechselaufwand hätten, ist mit mehr Abwanderung nach Vertragsende nicht zu rechnen, solange die Kunden einigermaßen zufrieden sind. Und das werden sie beim Marktführer sicherlich sein!
3. Der Private Equity Investor Bain Capital zeichnet eine Wandelanleihe iHv 750 Mio $. Diese wird wohl dazu dienen, den geringeren Cash Flow, der im Übergangszeitraum zu den kurzfristigeren und damit zunächst geringervolumigen Verträgen reinkommt, zu überbrücken. Nutanix ist noch nicht profitabel, hatte 2019 und vor allem 2020 einen deutlich negativen FCF und hätte sich diesen temporär geringeren Cash Flow daher kaum leisten können.
4. Zurück zu Punkt 1 ergibt sich folgendes Gesamtbild:
– Gründer und CEO Pandey hat sein Unternehmen zu dem gemacht, was es jetzt ist. Es scheint, dass der Wandel zum führenden Anbieter eines Betriebssystems für die Multi-Cloud technologisch größtenteils abgeschlossen ist und somit ein guter Zeitpunkt erreicht ist, dieses Kapitel abzuschließen und in andere Hände zu übergeben. Als nächstes steht jetzt die Steigerung der Profitabilität auf Basis der erreichten Technologie im Vordergrund. Das ist Musik in den Ohren von Investoren, und somit war es leicht möglich, die dafür benötigte Wandelanleihe zu platzieren. Ich denke am Ende werden alle zufrieden sein und Pandey kann sich neuen Aufgaben widmen.
Die Q4-Zahlen zeigen weiterhin, dass sich das Geschäft von Nutanix nicht mehr als üblich verlangsamt hat. Das Umsatzwachstum ist lediglich im Rahmen des Umstellungszeitraumes keine geeignete Kennzahl, um das zu erkennen. So lag das jährliche Kundenwachstum in den letzten 2 Jahren lange bei 30%, zuletzt noch bei 22%.
Nutanix berichtet inzwischen die Summe der auf 1 Jahr bezogenen Vertragswerte (Annual Contract Value). Das ist sehr hilfreich, weil es die Laufzeiten der Verträge auf 1 Jahr normiert und damit den gewohnten jährlichen Umsätzen am nächsten kommt. Der ACV aus bestehenden Verträgen (run-rate ACV) lag im Q4 bei 1220 Mio $ und damit 29% höher als im Vorjahr. D.h. Nutanix verfügt aktuell über Verträge, die einen jährlichen Umsatz von 1220 Mio € einbringen bei einer ACV retention rate von 25%.
Konservativ rechne ich für 2021 mit einem ACV-Wachstum von 19%.
Unschön ist im abgelaufenen GJ die stark negative FCF Marge von -20%. Diese war aber fast zur Hälfte durch das Corona-Quartal Q3 bedingt und sollte daher nicht extrapoliert werden. Im Q4 lag sie nur noch bei -4,2% und hat sich damit im Jahresvergleich von -11,6% deutlich verbessert. Wenn man für 2021 mit den -4% aus Q4 rechnet, ergibt sich ein Efficiency Score von 15% (19% – 4%). Das ist nicht berauschend. Für Nutanix steht 2021 daher die Verbesserung der Profitabilität im Vordergrund. Erklärtes Ziel ist eine positive FCF Marge – das wäre sehr erfreulich und würde den Efficiency Score wieder auf über 20% bringen. Die Annahme besteht darin, dass im Rahmen des nun deutlich erhöhten Anteils des Subskriptionsgeschäfts auch ein entsprechend höherer Anteil der neuen Umsätze auf Renewals, also Verlängerungen der Subskriptionen, entfallen wird. Diese können mit deutlich geringeren Sales-Aufwänden erreicht werden als die bisher dominierenden Follow-up- und Up-Sales.